Inaczej niż w USA w Polsce inflacja nie minęła jeszcze szczytu. RPP będzie musiała dalej podnosić stopy procentowe, a to sprawi, że ostatnie odbicie cen obligacji skarbowych okaże się przejściowe.
Wskaźnik cen konsumpcyjnych (CPI), główna miara inflacji w Polsce, wzrósł w kwietniu o 12,4 proc. rok do roku po zwyżce o 11 proc. w marcu – podał w piątek GUS. To oznacza, że inflacja była minimalnie wyższa niż 12,3 proc., jak sugerował wstępny szacunek sprzed dwóch tygodni. Ta rewizja nie wpływa jednak na szerszy obraz: inflacja w Polsce jest najwyższa od lat 90. XX w. i przyspiesza bardziej, niż wskazywały najczarniejsze scenariusze. Na domiar złego przybywa sygnałów, że inflacja się utrwala, do czego przyczynia się też polityka rządu. Rada Polityki Pieniężnej będzie musiała nadal podnosić stopy procentowe, a nawet gdy ten cykl przerwie, długo nie będzie skłonna do ich obniżania.
Biorąc to pod uwagę, zwyżki cen (czyli spadek rentowności) obligacji skarbowych Polski z ostatnich dni większość analityków traktuje jako przejściowe. W najbliższych miesiącach spodziewają się kontynuacji trendu spadkowego. – Spodziewam się, że w przypadku dziesięciolatek rentowność osiągnie szczyt jesienią i będzie on między 7 a 7,5 proc. – mówi „Rzeczpospolitej” Jarosław Kosaty, ekonomista z Santander Bank Polska. W piątek rentowność tych papierów była poniżej 6,8 proc., a w czwartek nawet poniżej 6,7 proc.
Szok się rozlewa
Kwiecień był już dziesiątym miesiącem z rzędu, gdy inflacja przebiła większość prognoz. Pod koniec tamtego miesiąca ankietowani przez nas ekonomiści przeciętnie oceniali, że inflacja przyspieszyła do 11,7 proc. rok do roku, a z wynikiem powyżej 12 proc. liczyli się tylko dwaj spośród 23 uczestników naszej ankiety.
Kołem zamachowym inflacji w ostatnich miesiącach są konsekwencje ataku Rosji na Ukrainę: wzrost cen surowców energetycznych i rolnych, zaburzenia w łańcuchach dostaw, ale też napływ uchodźców do Polski i związany z tym większy popyt na niektóre artykuły. W rezultacie towary drożeją szybciej niż usługi, które są pod większym wpływem krajowych czynników, takich jak sytuacja na rynku pracy. W kwietniu towary podrożały o 13,1 proc. rok do roku, po 11,6 proc. w marcu, podczas gdy ceny usług wzrosły o 10,1 proc. po 9,1 proc. miesiąc wcześniej.
Spośród głównych kategorii towarów i usług w kwietniu najszybciej drożały wciąż paliwa do prywatnych środków transportu. Ich ceny wzrosły o 27,8 proc. rok do roku, po 33,5 proc. miesiąc wcześniej. Niemal równie mocno, o 27,3 proc., po 23,9 proc. w marcu, wzrosły ceny nośników energii (gaz, prąd i opał). Głównym źródłem zaskoczenia były jednak ceny żywności i napojów bezalkoholowych. W kwietniu podrożały o 12,7 proc. rok do roku, po 9,2 proc. w marcu. W stosunku do poprzedniego miesiąca towary z tej kategorii podrożały o 4,4 proc., najbardziej od połowy lat 90. XX w. i dziesięciokrotnie bardziej niż zwykle w tym okresie.
Na podstawie piątkowych danych GUS ekonomiści szacują, że tzw. inflacja bazowa, nieobejmująca cen energii i żywności, a przez to lepiej oddająca presję inflacji pochodzenia krajowego, wyniosła w kwietniu około 7,6–7,7 proc. rok do roku, po 6,9 proc. w marcu. Za szczególnie niepokojące uznać można przyspieszenie wzrostu cen usług pracochłonnych. To symptom utrwalania się inflacji, który dla RPP może być argumentem na rzecz dalszego podnoszenia stóp procentowych.
Niepewna polityka
– Tendencja do rozlewania się inflacji na inne kategorie niż żywność, paliwa i energia będzie kontynuowana. Nasze szacunki wskazują, że wcześniejsza niż wojenna fala zwyżek cen energii i innych surowców jeszcze nie w pełni przełożyła się na ceny detaliczne, ten proces potrwa co najmniej do końca tego roku – oceniają Rafał Benecki i Adam Antoniak, ekonomiści z ING Banku Śląskiego. – Naszym zdaniem rozlewanie się inflacji jest jednym z głównych powodów tego, że RPP zaprezentowała w maju ultrajastrzębi język – dodają, odnosząc się do deklaracji prezesa NBP Adama Glapińskiego, że RPP będzie podnosiła stopy dopóty, dopóki będzie miała pewność, że inflacja się obniży.
Większość ekonomistów wystąpienie Glapińskiego po majowym posiedzeniu RPP uznała za spójne ze scenariuszem, w którym czekają nas jeszcze dwie lub trzy podwyżki stóp procentowych, w wyniku których stopa referencyjna NBP dojdzie do 6,5–7 proc. (w porównaniu z 5,25 proc. obecnie). Wpisuje się to bowiem w oczekiwania, że inflacja szczyt osiągnie w wakacje, a następnie zacznie powoli maleć. Jednocześnie gospodarka wyraźnie straci impet, dając RPP argumenty na rzecz przerwania cyklu podwyżek. Ten scenariusz jest jednak mocno niepewny. – Nawet jeśli inflacja faktycznie osiągnie szczyt latem, to potem może opadać wolniej, niż się dotąd wydawało – mówi Mateusz Sutowicz, analityk rynków finansowych z Banku Millennium. – Może się okazać, że po wakacyjnej przerwie RPP będzie musiała wrócić do zacieśniania polityki pieniężnej. Do września inwestorzy nie będą mieli przekonania, co dalej ze stopami. Do tego czasu trudno liczyć na trwały spadek rentowności obligacji – mówi Jarosław Kosaty z Santandera.
Już w piątek rentowność polskich obligacji nieco wzrosła po kilku dniach zniżek. W górę pnie się z krótkimi przerwami już od lipca ub.r. W tym czasie rentowność dziesięciolatek podskoczyła z 1,5 do nawet 7 proc., co z czasem zwiększy koszty obsługi długu publicznego. Ostatnie zniżki tego wskaźnika, jak tłumaczy Jarosław Kosaty, były pokłosiem sytuacji na globalnym rynku długu. W USA w kwietniu inflacja nieco zwolniła w stosunku do marca, co najprawdopodobniej oznacza, że minęła już szczyt. Jednocześnie na rynkach finansowych pojawiły się obawy, że gospodarkę USA czeka w niedalekiej perspektywie recesja. To oznaczałoby, że Fed nie będzie podnosił stóp procentowych tak gwałtownie, jak dotąd przewidywano. Zmiana oczekiwań inwestorów pod adresem Fedu przeniosła się na inne banki centralne. Przykładowo, w kontraktach terminowych na WIBOR wyceniany jest obecnie wzrost stopy referencyjnej NBP w horyzoncie dziewięciu miesięcy do około 7,4 proc., zamiast do 7,75 proc., jak jeszcze na początku maja. Ale ekonomiści podkreślają, że NBP jest w innej sytuacji niż Fed. Spowolnienie gospodarcze, które mogłoby samoistnie stłumić inflację, łagodzi polityka rzędu: ekspansja fiskalna, ale też pomysły na wsparcie kredytobiorców, w tym wakacje kredytowe. Jak wyliczyli ekonomiści z mBanku, dzięki nim duża część kredytobiorców zapłaci w tym roku łącznie raty niewiele wyższe niż w ub.r., choć stopy procentowe znacząco wzrosły. – Ze względu na te krajowe uwarunkowania, tzn. oczekiwania na dalszy wzrost stóp procentowych i obawy związane z ekspansją fiskalną, nie widzę powodu, aby spadek rentowności obligacji był czymś innym niż korektą – dodaje Mateusz Sutowicz.
